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As implicações macroeconômicas da lei CARES

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As implicações macroeconômicas da lei CARES 1
Em resposta à crise econômica causada pela pandemia do COVID-19, o Congresso acaba de aprovar um pacote de gastos de US $ 2 trilhões, a Lei de Ajuda ao Coronavírus, Alívio e Segurança Econômica (CARES). Embora tenha sido elaborado com muita rapidez, os impactos macroeconômicos desse enorme pedaço de legislação fiscal serão sentidos por anos. O comentário a seguir destaca algumas de suas importantes implicações macroeconômicas.

Estímulo ou linha de vida?

Não é de surpreender que o CARES tenha sido amplamente comparado às medidas de estímulo adotadas no início da Grande Recessão – a Lei de Estímulos Econômicos de fevereiro de 2008, o Programa de Alívio de Ativos Com Problemas (TARP) de outubro de 2008 e a Lei Americana de Recuperação e Reinvestimento de fevereiro de 2009 Embora o custo total dessas três leis seja comparável ao da CARES, a nova lei é direcionada de maneira diferente e afetará a economia de maneira diferente.

Uma diferença importante é que a recessão de 2007-09 foi em grande parte o resultado de um choque massivo na demanda agregada, desencadeada pela contração dos empréstimos e pelo colapso dos preços da habitação. Nesse caso, os choques iniciais vieram do lado da oferta, primeiro na forma de cadeias de suprimentos interrompidas, depois, quando trabalhadores doentes e assustados se tornaram incapazes de relatar seus empregos e, finalmente, o choque induzido pelas políticas de abrigos fazer pedidos. (Veja aqui uma discussão detalhada sobre a diferença entre choques de oferta e demanda.)

Como resultado, a restauração da demanda agregada não será suficiente para reiniciar a economia. Pelo menos no curto prazo, os cheques enviados a indivíduos do CARES serão mais importantes como política social do que como estímulo macroeconômico. De fato, se concordarmos com os resultados de pagamentos semelhantes em 2008, é provável que uma parte substancial dessa rodada seja destinada a economias de precaução, como uma proteção contra o agravamento da crise ou ao pagamento de dívidas, que, em termos econômicos , é outra forma de economia. Para muitas pessoas, esses pagamentos farão a diferença entre dificuldades moderadas e extremas, mas farão relativamente pouco para induzir uma recuperação imediata do PIB.

Outra diferença é que a crise de 2008 foi desencadeada principalmente por um colapso do setor financeiro. No geral, os bancos entraram nessa crise com uma capitalização muito melhor do que em 2007. Consequentemente, não há nada na Lei CARES que seja comparável ao TARP, que visava recapitalizar bancos e outras instituições financeiras. Se o problema voltar a surgir no sistema bancário (que não podemos descartar se a crise atual persistir por tempo suficiente), a resolução exigirá nova legislação.


Efeitos no déficit e dívida

Embora as preocupações com o déficit e a dívida federais não tenham sido centrais no debate sobre o CARES, ainda é o caso de um trilhão aqui e um trilhão aqui acabarão por somar dinheiro real. Vale a pena pensar um pouco sobre como essa nova legislação afetará a dívida e o déficit federal.

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A primeira coisa a observar é a posição altamente incomum da política fiscal que entra na crise dos coronavírus. Como o presidente nunca deixa de nos lembrar, a economia, até 2019 e no início deste ano, foi excepcionalmente forte. Uma medida padrão dessa força é a hiato do produto. O hiato do produto é a diferença entre o PIB atual e PIB potencial, que é uma estimativa do nível de produto que pode ser produzido a longo prazo sem superaquecer a economia. De acordo com o Escritório de Orçamento do Congresso, o hiato do produto para 2019 foi de +0,6%, o mais forte desde o pico de +1,9% alcançado no final do boom pontocom dos anos 90.

De acordo com as regras ortodoxas da política fiscal, o governo deve aplicar estímulos fiscais quando a economia estiver em queda, como indicado por um hiato negativo do produto, e restrição fiscal durante um boom, quando o hiato do produto for positivo. O estímulo ou restrição fiscal pode ser medido pelo saldo estrutural primário (PSB) do orçamento federal, ou seja, o superávit ou déficit, excluindo pagamentos de juros e ajustados para refletir o estado do ciclo de negócios. (Veja esta apresentação de slides para obter uma visão geral da matemática de dívidas, déficits e PSB.)

O gráfico a seguir mostra a posição da política fiscal, medida pelo PSB, em relação ao ciclo de negócios, medido pelo hiato do produto, nos últimos 50 anos. O gráfico mostra que, como prescreveriam as regras ortodoxas, o PSB passou para o superávit nos picos do ciclo de negócios de 2000 e 2007 e depois para o déficit durante as recessões e recuperações subsequentes. No entanto, de 2017 a 2019, quando o hiato do produto diminuiu e depois se tornou positivo, o PSB reverteu o curso. Em vez de passar para o superávit, ele mergulhou ainda mais no déficit, atingindo um valor de -2,9% em 2019. Uma inspeção de todo o gráfico revela que o movimento da política fiscal em direção ao aumento do estímulo à medida que o ciclo de negócios se aproxima de um pico é sem precedentes no último meio século.

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A postura da política fiscal, por sua vez, tem implicações para a dinâmica da dívida do governo. A qualquer momento, existe um valor do PSB que é suficiente para manter a relação dívida / PIB constante ao longo do tempo. Atualmente, a dívida federal mantida pelo público é de cerca de 80% do PIB, a taxa nominal de juros sobre a dívida (medida como juros líquidos por dólar da dívida líquida) é de cerca de 2,3% e a taxa de crescimento nominal de longo prazo esperada O PIB é de cerca de 4%, incluindo uma provisão para inflação de 2%. Dados esses números, seria necessário um saldo estrutural primário de -1,36% do PIB para manter o rácio da dívida constante em 80% no longo prazo.
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A partir de 2019, o PSB, em -2,9%, já apresentava um déficit superior ao seu valor no estado estacionário. Como resultado, a dívida já estava no caminho do crescimento, mesmo antes do início da crise do coronavírus. Se as condições de 2019 continuassem indefinidamente, a dívida teria crescido em direção a um valor no estado estacionário de cerca de 170% do PIB.

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Agora, é claro, a dívida crescerá muito mais rapidamente, pelo menos no curto prazo. Em parte, isso ocorre porque o CARES aumentará o PSB como uma porcentagem do PIB potencial em vários pontos percentuais. Em parte também é porque o próprio PIB diminuirá em quantidade desconhecida por um período desconhecido, prejudicando gravemente as receitas federais. Contudo, E se a economia retorna ao seu caminho inicial de longo prazo de 4% de crescimento nominal e E se as taxas de juros permanecem em níveis recentes, o nível estável de longo prazo do rácio da dívida permanecerá inalterado em cerca de 170% do PIB. Nós chegaremos lá vários anos antes.

A boa notícia é que, enquanto a taxa de juros da dívida nacional permanecer abaixo da taxa de crescimento do PIB, a relação dívida / PIB sempre terá um teto finito. O cenário teoricamente possível de “dívida explosiva”, no qual o índice de dívida cresce sem limite até ser eliminado por padrão ou hiperinflação, parece improvável, com base em tendências de taxas de juros e crescimento que parecem bem ancoradas.

Lembre-se de que, ao comparar as taxas de juros à inflação, ambas devem ser declaradas em termos nominais ou em termos reais. Não entre em pânico ao pensar que o número de 2,3% dado acima para nominal pagamentos de juros como porcentagem do PIB é maior do que o amplamente divulgado real Crescimento do PIB de 2,1% em 2019. Nominal O PIB cresceu 4% no ano passado, quando a inflação é calculada.

Além disso, no futuro, pode-se argumentar que não devemos considerar o pagamento total de juros como uma porcentagem da dívida pendente, mas sim o custo do financiamento da dívida recém-emitida. Em 25 de março, essas taxas variavam de 0,19% no boleto de 1 ano a 1,45% no bônus de 30 anos. Essas taxas ultra-baixas refletem em parte o renovado programa de flexibilização quantitativa realizado pelo Fed em meados de março, mas mesmo antes dessa ação, no início de março, as taxas de empréstimos eram de apenas 0,89% para a fatura de 1 ano e 1,66% para o título de 30 anos.

O reinício

Do ponto de vista macroeconômico, a fase mais difícil e menos certa da crise do coronavírus reiniciará a economia assim que os aspectos de saúde pública da pandemia forem domesticados. O CARES possui algumas disposições que ajudarão o reinício:

  • Empréstimos a pequenas empresas serão perdoados se forem usados ​​para manter a folha de pagamento durante a crise. Isso manterá uma conexão entre os empregadores de pequenas empresas e seus trabalhadores.
  • O Tesouro tem o poder de canalizar ajuda para empresas não apenas na forma de empréstimos, mas também “através do uso de instrumentos como bônus de subscrição, opções de ações, ações ordinárias ou preferenciais ou outros instrumentos de patrimônio apropriados”. Um menor endividamento deve facilitar as empresas a reiniciar as operações e, ao mesmo tempo, permitir que o governo recupere os montantes adiantados durante a crise.
  • Inúmeras mudanças nas regulamentações sobre empréstimos para estudantes, Pell Grants, programas de estudos e formas relacionadas de ajuda estudantil devem facilitar aos alunos enfrentar a crise e para que as instituições educacionais voltem a funcionar depois que a pandemia se extinguir.
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Essas disposições e outras mitigarão as restrições do lado da oferta que, de outra forma, poderiam impedir as empresas de retomar suas operações. No entanto, mesmo após o levantamento dessas restrições, a produção não poderá voltar ao normal sem demanda adequada. O CARES é estritamente uma medida de curto prazo. É perfeitamente possível que medidas adicionais do lado da demanda sejam necessárias durante a recuperação.

Um dos perigos à frente é que um alarme injustificado sobre o aumento do déficit e da dívida federais trará novos pedidos de austeridade orçamentária. Sucumbir à tentação de reforçar a política fiscal antes que a recuperação seja concluída seria repetir um erro cometido durante a recuperação da Grande Recessão. Esse aperto prematuro da política fiscal pode ser visto no gráfico acima no ponto em que a linha vermelha do PSB se move acima da linha azul do hiato do produto após 2013.

Em um artigo de 2017, os economistas Alan J. Auerbach e Yuriy Gorodnichenko alertaram contra uma repetição de aperto prematuro durante a inevitável próxima recessão. Estudando a experiência de vários países durante a recuperação da Grande Recessão, eles concluíram que a política fiscal “não estava acostumada ao máximo potencial, dada a profundidade da recessão”. Apesar de advertirem que os governos não deveriam financiar imprudentemente “pontes para lugar nenhum”, eles concluíram que as preocupações com dívidas e déficits não deveriam bloquear o estímulo fiscal apropriado. De fato, eles descobriram que “o estímulo fiscal em uma economia fraca pode ajudar a melhorar a sustentabilidade fiscal” em vez de prejudicá-lo.


Deveríamos prestar atenção às advertências deles quando entrarmos e, eventualmente, emergirmos da recessão que avança no coronavírus.

Anteriormente publicado em NiskanenCenter.org.


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